AI 泡沫论：事情没那么简单

这个剧本让人感觉异常熟悉：充满热情的推介、天文数字般的估值，以及在完全相同的 PPT 中仅仅用"生成式 AI"替换掉"电子商务"。当科技巨头在 AI 军备竞赛中投入数十亿美元时，投资者面临着一个万亿美元级的问题：我们是在见证下一个互联网时代的诞生，还是在目睹另一个投机泡沫的膨胀？

高盛坚定地站在"这一次真的不一样"的阵营。该行全球首席股票策略师 Peter Oppenheimer 用一叠表格驳斥了泡沫论，数据显示自金融危机以来，科技行业的每股收益激增了 400%，而其他行业仅增长了 25%。Oppenheimer 写道："这种成功的驱动力在于他们利用软件和云计算的能力，以及由超常需求增长带来的高盈利能力。"

但 Oppenheimer 本人也无法忽视一些令人不安的危险信号。以 Nvidia 为首的少数科技巨头如今掌控着惊人份额的市场。

他写道："当市场越来越依赖于少数几家公司的命运时，个股失误带来的连锁反应可能会特别严重。"与那些只需一台服务器就能创业的互联网公司不同，当今的 AI 玩家正以前所未有的速度烧钱。Oppenheimer 指出："AI 正在推动一场重大的资本支出热潮，这可能会抑制该行业过去 15 年来的高回报率。"随着每一个揭示，他的语气愈发谨慎。

认为我们正处于泡沫中的市场观察家们直言不讳。准确预测了 2000 年崩盘的橡树资本联合创始人 Howard Marks，在其 1 月份题为"泡沫观察"的投资备忘录中贴满了"警示标志"。Marks 指出了几个令他警惕的信号：投资者无视风险追逐回报、用可疑的"新范式"论证天价估值，以及市场显示出"非理性繁荣"的典型特征。

诺贝尔经济学奖得主 Paul Krugman 认为市场正在冲向同样的悬崖，他指出标普 500 的市盈率已接近 30 倍——这与 1999 年 93 倍的水平危险地接近，Krugman 说那"看起来很疯狂，事实也确实如此"。Krugman 在这场市场重演中发现了一个转折："AI 热潮集中在少数几家公司身上——'超级七巨头'——其中大多数已经是根深蒂固的准垄断企业。"

Krugman 抛出了一个投资者应该更常问的问题，来刺破 AI 的泡沫："Microsoft Office 或 Google 搜索的市场还能变多大？我理解这些公司出于防御目的需要投资 AI，以抵御潜在竞争对手。但这种需求实际上应该降低而不是提高它们的盈利能力。"换句话说，Microsoft 投资 OpenAI 130 亿美元不是为了寻找新客户，而是在一场零和游戏中进行防守。

在预测科技泡沫的人中，没有人比 AI 研究员 Gary Marcus 的警告更响亮，他此前就准确预见了这项技术的局限性。在他看来，我们显然正处于一个即将破灭的泡沫中，尽管他认为生成式 AI 不会消失。

他写道："生成式 AI 本身不会消失。但投资者可能会停止以目前的速度投入资金，热情可能会减退，许多人可能会赔得精光。"

对于在 FOMO 和财务谨慎之间摇摆的投资者来说，就连高盛也建议对冲风险。一边驳斥泡沫担忧，一边又建议"寻求多样化投资以改善风险调整后回报"。这就是华尔街的典型作风：标题唱多，注脚谨慎。

真正的争论不在于 AI 是否改变一切，而在于时机和谁能存活下来。25 年前，互联网确实改变了商业、教育和社会，但不是按照互联网投资者预期的时间表和方式。Amazon 从废墟中崛起，但其股票曾暴跌 90%。Google 蓬勃发展，但 Excite、Lycos 和 AltaVista 都消失了。

正如 Marcus 指出的，今天的 AI 宠儿们面临着类似的清算："目前估值数十亿美元的公司可能会倒闭或被分拆。去年的宠儿们很少能达到近期的预期。"

AI 革命正在到来。但革命往往会吞噬一些最早和最热情的追随者。